Kredit- und Fondsrating sind unverzichtbar – Fondsratings noch in den Kinderschuhen

Die Geburtsstunde der Kredit-Ratings kam mit dem Eisenbahnbau in Amerika zu Beginn des 19. Jahrhunderts. Riesige Projekte waren zu finanzieren, wozu breite Masse von Investoren mobilisiert und überzeugt werden mussten. Standardisierte Beurteilungsraster unterstützten die Kommunikation der Risiken, und halfen, bei den Anlegern Vertrauen zu schaffen.

Die drei grössten und ältesten Rating-Agenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch sind global tätig und von den Kapitalmärkten nicht mehr wegzudenken. Sie bewerten und raten Unternehmen und Staaten sowie ihre spezifischen Schuldenpapiere. Seit den Neunzigerjahren werden auch die Risiken strukturierter verbriefter Produkte sowie traditioneller und alternativer Fonds mit produktspezifischen Verfahren analysiert. Beim traditionellen Bewerten von Schuldpapieren nehmen Rating-Agenturen vor allem eine Einschätzung des Konkursrisikos des Schuldners vor und drücken es in der Form eines Ratings (A, B, C) aus. Teilweise gehen sie einen Schritt weiter und machen auch Aussagen über den zu erwartenden Verlust im Konkursfall. Die Methodik ist vergangenheitsorientiert und ist gemäss Haftungsausschlüssen nicht als Empfehlung zu werten. Dennoch zeigen wissenschaftliche Analysen, dass die Ratings über mehrere Konjunkturzyklen und viele Schuldner hinweg das Konkursrisiko recht genau abbilden.

Fataler Trugschluss

Während sich solche Kredit-Ratings über mehr als ein Jahrhundert bewährten und auch während der jüngsten Kreditkrise nicht grundsätzlich hinterfragt wurden, erlagen vor allem die grossen Rating-Gesellschaften der Versuchung, neue innovative Finanzinstrumente zu bewerten, für die es keine historischen Erfahrungen gab. Insbesondere mit den Collateralized Debt Obligations höherer Ordner (CDO²) begaben sie sich im Nachhinein betrachtet aufs Glatteis. Die Bewertung bester Schuldnerqualität (AAA) für Tranchen in Zweckgesellschaften, welche wiederum verbriefte Papiere, insbesondere auch von Hypotheken, als Aktiven hielten, erwies sich als falsch. Insbesondere die Annahme, dass die Qualität solcher Tranchen nicht korreliert sei mit risikoreicheren Tranchen erwies sich mit der Anbahnung der Kreditkrise als Trugschluss.

Die Rating-Unternehmen sind in dieses Geschäft eingestiegen und haben damit die exzessive Übertreibung mit vorangetrieben. Ähnlich wie bei den Banken liegen die Beweggründe in übertriebener Geschäftstüchtigkeit aber auch im Wettbewerbsdruck, wo Mängel der Anreiz-, Führungs- und Organisationsstrukturen sich zusätzlich negativ ausgewirkt haben. Korrigierende regulatorische Massnahmen hat die amerikanische Regierung mit der neuen Finanzmarktgesetzgebung im Mai 2010 beschlossen. Eine spezielle Abteilung innerhalb der SEC überwacht künftig die national anerkannten Rating-Agenturen und soll sicherstellen, dass sie ihre Methoden vermehrt offen legen, ihre Mitarbeitenden besser geschult werden, ihre Interessenkonflikte mindern und dass sie stärker haften. Ferner soll die SEC auch bewirken, dass die Marktteilnehmer durch ihre Regulierung weniger von den Ratings offizieller Agenturen abhängen und schliesslich erhält die SEC das Recht, Rating Agenturen den offiziellen Status zu entziehen.

Die SEC wird aktiv

Amerika zieht damit die Maschen des Regulierungsnetzes eng zusammen und bewirkt, dass die etablierten US-Rating- Agenturen ihre globale monopolähnliche Wettbewerbsposition noch wirksamer ausüben können. All diese teuren und letztlich den Wettbewerb behindernden Massnahmen hätten jedoch kaum zu einer Minderung des Kreditdesasters 2007 beigetragen.

Die öffentliche Kritik an den Rating-Agenturen und die Reaktion der US-Aufsichtsbehörde bezieht sich ausschliesslich auf das Kredit-Rating, nicht jedoch auf Fonds, wo Ratings in den Neunzigerjahren Fuss fassten. Am bekanntesten ist das Sterne-System von Morningstar, welches das Anlegerverhalten v. a. in den USA massgeblich beeinflusst, obwohl es sich nur auf eine quantitative Analyse der Vergangenheitsrenditen stützt.Qualitative Beurteilungssysteme der Fondsmanager und darauf basierende Ratings sind noch wenig verbreitet, obwohl alle grossen Rating-Agenturen solche Dienste anbieten. Qualitative Ratings sind aufwendig und werden analog zu den Kredit-Ratings meistens von den Fondsanbietern in Auftrag gegeben und bezahlt. Vor allem erfolgreiche Anbieter haben Anreize, solche aufwendigen Ratings erstellen zu lassen, damit sie ihren Kunden mit öffentlicher Werbung zusätzliche Qualitätssignale senden können.

Geschäftsinteressen

Dabei besteht ein ähnliches Risiko wie bei den Ratings von neuen, innovativen Kreditprodukten, nämlich dass die Rating-Agenturen aus reinem Geschäftsinteresse zu gute Ratings ausstellen. Tatsächlich hat sich im Fondsbereich noch kein System etablieren können, das eine umfassende und systematische Beurteilung der Markt-, Liquiditäts- und Kreditrisiken vornimmt.

Solche Rating-Systeme werden sich mit der Zeit durchsetzen, weil sie wirtschaftliche und gesellschaftliche Vorteile bringen. Qualitativ hochwertige Ratings helfen den überlegenen Anbietern und Produkten zum Durchbruch und dienen den Anlegern als Orientierungs- und Entscheidungshilfe. Während sich die Ratings im Kreditbereich über mehr als hundert Jahre entwickelten und verbesserten, stecken Fonds-Ratings noch in den Kinderschuhen. Und es wird noch Jahre wenn nicht Jahrzehnte dauern, bis sich gute Standards etabliert haben werden.

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